米乐m6下载:兴业研究 周晓（20230910—20230916）

  8月CPI同比0.1%，符合市场预期。8月CPI环比受到食品与能源价格持续上涨的提振，同时暑期游仍保持一定热度。分项来看，8月CPI中食品价格环比由-1.0%快速上升至0.5%，而核心CPI环比则由0.5%下降至0.0%。食品中猪肉与蛋类价格因天气与季节性因素等较快上涨。非食品方面，受国际油价上行影响汽油价格环比4.9%，但交通工具价格环比仍继续为负。服务业方面，8月旅游价格在7月快速反弹的背景下继续上升，8月环比1.4%，仍高于季节性规律。往后看，猪肉价格在短期拉升后有望保持震荡上升格局，暑期结束或对服务价格形成短期扰动。CPI同比有望走出触底回升态势。

  8月PPI同比录得-3.0%，较前月回升1.4个百分点；PPI环比则自-0.2%上升至0.2%。工业品价格这一块，主要商品的价值以涨为主。其中原油价格持续上涨较快，黑色系商品的价值维持上涨态势，而有色与非金属建材涨跌互现。随着翘尾因素的逐渐消退，PPI同比降幅或继续收窄。

  2023Q2，万得全A归母净利润同比下滑9.28%，单季净利润增速创近6个季度新低。细分宽基指数第二季度盈利增速普遍回落，防御性的指数表现更优，大盘略强于中小盘。

  在31个申万一级行业中，有17个行业净利润实现正增长。第二季度行业盈利情况分化：中下游优于上游；第三产业优于第二产业；传统产业好于新兴经济。

  自2011年以来，万得全A的净利润增速走势分为4轮周期(含本轮)，前3轮盈利周期的下行阶段分别持续7、8、8个季度。本轮盈利周期下行已经持续10个季度。从周期长度来看，万得全A净利润增速具备触底的可能。2023Q2，行业的盈利结构要优于前3轮周期底部，随着PPI同比触底回升，第三季度，万得全A盈利增速有望触底回升。

  在过往3轮盈利周期触底之后的一个季度，宽基指数普遍反弹。截至8月末，北向资金累计净流出规模接近历史最大值，后期净流出速度有望放缓。指数方面，沪深300、中证500等顺周期的宽基指数能够继续配置。半导体国产化替代迎来重大突破，科创50、科创100等科技类宽基指数也值得关注。

  板块方面，反弹初期，板块预计会轮动上涨。前期可以先关注6、7月份回调的TMT等科学技术板块。大消费依然是业绩复苏的主力，板块仍有上升空间。大金融政策支持力度较大，获利盘消化充分后仍然有上涨的可能。

  从采矿业和原材料工业在GDP中的占比来看，山西、内蒙、山西、宁夏、新疆、辽宁、河北、甘肃和青海是典型的资源依赖型省份。煤炭、铁矿和部分有色金属是上述省份的核心矿产资源。考虑到煤炭采选业对地方税收收入贡献最大，这篇文章着重分析以煤炭为主要资源的资源型省份，包括山西、内蒙古、陕西和新疆。

  （作者：章怡，刘晗，程子龙，陈姝婷，郭于玮，鲁政委；发布时间：2023年9月12日）

  8月新增社会融资规模同比多增，社融增速回升至9.0%，其中政府债券是主要贡献项。政府债券方面，8月地方专项债融资明显提速，为8月政府债券融资规模提供支持，并且由于2022年同期基数较低，8月政府债券同比大幅多增。

  信贷方面，8月新增信贷总量有所改善，呈现同比多增，但从结构上来看，8月票据融资规模继续同比多增，票据冲量现象任旧存在。从居民贷款来看，8月新增居民贷款规模小幅改善，但中长期居民贷款仍然较弱，房地产市场需求偏弱仍是重要的因素，不过8月提前还贷情况较7月继续回落，在某些特定的程度上提振居民中长期贷款。从企业贷款来看，8月短、中长期企业贷款均呈现同比少增。有必要注意一下的是，尽管企业中长贷同比少增，但从绝对规模来看，8月企业中长贷处于历史较高水平，建筑业与基建配套融资均得到一定提振，为企业中长贷提供支撑。

  8月M1、M2继续回落。尽管8月社融增速有所反弹，不过由于去年同期留抵退税导致基数较高，8月M2继续下行。新增人民币存款中，分部门来看，居民、企业、非银存款增速均继续回落。

  关于物价的经济理论，各宏观经济学派由于其研究视角不同有不一样的解读。主流理论包括货币数量理论与货币主义观点、理性预期理论、新古典宏观经济学和凯恩斯主义。其中新古典宏观经济学与新凯恩斯主义对于货币是否中性与货币对物价的影响机制方面存有不同观点。

  影响物价的具体宏观因素最重要的包含五个方面，即输入型因素、货币供给、利率、工资和老龄化。

  输入型因素最重要的包含汇率和大宗商品。汇率波动可以通过影响进口商品的价值对物价产生直接影响，也可以通过影响收入等方面对物价产生间接影响。大宗商品的价值可通过实体经济传递到整体价格水平。

  货币主义认为货币供给是决定通货膨胀的最重要的因素，国际上很多实证研究支持这一观点，但“大缓和”后货币供给对通胀的解释力出现显而易见地下降。我国历史上货币供给与通货膨胀出现明显背离，部分研究认为这是货币过多流向虚拟经济部门所致。

  利率与通货膨胀关系的相关研究集中在对“费雪效应”的讨论上，费雪效应成立意味着名义利率能够足以补偿通胀导致的购买力损失。国际上大多研究认为费雪效应存在，但其效果强弱还存有争议；在我国费雪效应是不是真的存在与其效果的强弱都存有争议。

  传统的工资与物价研究集中在“工资-价格螺旋”的讨论。“工资-价格（上升）螺旋”难以停止的原因之一是名义工资难以下降，但日本或为反例。日本自20世纪90年代末以来名义工资开始下降，部分研究指出工资的下降是日本经济长期陷入通货紧缩的根本原因。此外，AI与零工经济的发展或抑制工资与物价的上升。

  国际上老龄化往往对通胀有抑制作用，不过，如果老年人口的劳动参与率提高，老年人口占比上升转为推动通货膨胀。

  此外，疫后通胀超预期引发学界反思。文献通常认为，应对疫情采用的强力财政刺激政策与供给侧扰动等因素推动了本轮物价的上涨。

  9月14日，中国人民银行公告，决定于2023年9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。我们曾在9月5日发布的报告《降准窗口开启》中指出，9月降准有望落地。

  投资方面，8月固定资产投资累计同比降至3.2%，较上月下降0.2个百分点，但当月同比由上月的1.2%回升至2.0%。在低基数下，房地产投资降幅有所收窄。8月电热水力投资当月同比增长32.6%，对基建增速的支撑作用进一步突出。

  消费方面，8月社会消费品零售总额同比录得4.6%，较7月同比增速上行2.1个百分点。各商品大类均有所改善：必选消费保持韧性，汽车零售超预期转正，可选消费结束2个月负增长录得正值，后地产链条降幅亦收窄。在商品零售的拉动下，社零或开启“N”型复苏下半段。

  生产方面，8月服务业生产指数当月同比由7月的5.7%上升至6.8%，工业增加值当月同比则由3.7%上升至4.5%。汽车制造与计算机电子行业同比出现反弹。

  就业方面，城镇失业率下降0.1个百分点，符合季节性规律；外来农村户籍人口失业率下降0.4个百分点，改善更快。

  （作者：宋彦辰，蔡琦晟，程子龙，郭于玮，鲁政委；发布时间：2023年9月16日）

  本周发文：1、金融监督管理总局发布《关于个人税收递延型商业养老保险试点与个人养老金衔接有关事项的通知》；2、金融监督管理总局发布《关于重庆力帆财务有限公司解散的批复》；3、证监会就《公司债券发行与交易管理办法(征求意见稿)》公开征求意见；4、证监会发布《行政处罚罚没款执行规则》；5、证监会发布《上市公司2022年年度财务报告会计监管报告》；6、证监会就修改《公开募集基础设施证券投资基金指引(试行)》第五十条公开征求意见；6、新华网受权发布《十四届全国人大常委会立法规划》。

  监管动态：1、人民银行召开加强支付受理终端及相关业务管理工作会；2、国家金融监督管理总局举办“一带一路”银行监管研讨班；3、周亮在2023中国国际金融年度论坛上的致辞；4、证监会副主席方星海在中国期货业协会第六次会员大会上的讲线、证监会召开专家学者和投资者座谈会；6、人民银行已牵头起草四个高碳行业转型金融标准；7、证监会专项检查8家高撤否率投行，6家被罚，力争三年内实现督导与检查全覆盖；8、深交所举办“创新成长·国防科技工业产业链专题活动” 更好服务高水平科技自立自强；9、发改委外资司举行中资境外债市场与政策交流会。

  监管处罚：1、各地金融监管局、金融监管分局公布88起行政处罚案件；2、上交所对多起上市公司违规和异常交易采取监管行为；3、深交所对多起上市公司违规和异常交易采取监管行为；4、交易商协会公布1例自律处分信息。

  东南亚研究离岸人民币持续收紧，港股通流入情绪佳——香港金融市场月报2023年第二期

  债市：8月中资美元金融债发行大幅度的增加，证券交易市场持续承压、月末受地产政策利好提振有所回暖。离岸人民币债券月内发行主要由政府债带动，明珠债连续2个月无新发。债券相互连通外资持有量小幅回落。

  股市：风险偏好受多因素冲击，港股IPO市场8月再录“零发行”，恒指反复试探“市场底”，近月港股通流入情绪较佳、港股当前估值性价比凸显。

  外汇：港元流动性压力缓解，HIBOR明显回落、美港利差趋势性走扩并施压港汇。离岸人民币资金池规模高位持平，逆周期调节加码下离岸人民币流动性持续收紧，美元兑人民币暂时企稳后于9月上破。

  东南亚研究港元拆息再度上扬——香港金融市场周报（20230904-0908）

  宏观经济：美国服务业及劳动力市场再度显示韧性，经济数据偏弱下欧央行利率决策或更加进退两难。香港二手楼价指数周度跌0.38%、连跌4星期。泰国8月核心通胀放缓，马来西亚维持基准利率不变。

  金融市场：周内离岸中资银行间美元流动性平稳，港元资金面波动较大、HIBOR波动上行；离岸人民币拆息整体企稳、短端仍有波动；美元兑人民币向上突破；离岸人民币债发行增加。

  后市展望：中债基本面预期改善将在短期主导债市走势，叠加资金面波动放大、机构行为转向防御，债市利率近期或仍有一定调整压力。美国经济数据韧性使得市场对11月再次加息的预期再度回升，美债收益率偏强震荡，难以顺畅下行。内外因素共同作用下，USDCNY打开上方空间。伦敦金高位震荡，短期相对美元指数存在高估。

  外汇商品欧元下行形态已初步确认——全球宏观与汇率焦点2023年（第26期）

  全球宏观：经济数据美强欧弱，加上澳大利亚罢工事件再长欧洲能源担忧，美元指数上行突破关键阻力位。全球主要货币普遍相对美元贬值，人民币表现优于欧元、英镑、日元。境内外美元、人民币利差收敛。

  G7汇率：依照我们构造的偏离度指标，欧元兑美元初步下行形态已确认。下周着重关注美国8月CPI、欧央行议息会议、英国劳动力市场数据及重要官员讲线月CPI若超预期将助长联储加息预期，叠加美国基本面保持强势，美元指数料继续走强。欧央行即使意外加息也未必能提振欧元兑美元。

  人民币汇率：如我们在《兴业研究汇率报告：近期人民币波动解析与后市展望20230908》中所述，央行逆周期调节工具对汇率前高的守卫告一段落，在美元利率汇率有望维持强势至2024年的情况下，人民币汇率破位后将在趋势方向上延续。此外，USDCNY收盘价已贴近中间价2%的区间上沿，需关注汇改的可能性，或导致汇率弹性加大（套保策略见正文）。

  本文旨在探寻负Carry环境下美债多头的交易机会。理论上，在负Carry环境下，如果短线美债收益率出现显著下行，使得资本利得超过负Carry，则很可能持续吸引多头买入美债，而多头买入会加速收益率下行，进一步强化多头预期，最后导致在负Carry情况下收益率出现下行。定量而言，当资本利得和市场降息预期同时超过阈值时，在负Carry环境下做多依然有可观的收益和胜率。

  尽管本轮加息周期负Carry已经持续了较长时间，但未曾出现合乎条件的做多信号。在缺少基本面驱动使得收益率短期显著下行的情况下，当前市场环境对多头不利，波段交易做多的难度较大，中期配置依然面临利率上行风险。

  外汇商品闽台融合提速进行时——评《中央国务院关于支持福建探索海峡两岸融合发展新路 建设两岸融合发展示范区的意见》

  2023年9月12日，中央、国务院发布了《关于支持福建探索海峡两岸融合发展新路 建设两岸融合发展示范区的意见》，在总体要求、建设台胞台企登陆第一家园、促进闽台经贸深层次地融合、促进福建全域融合发展、深化闽台社会人文交流、强化组织保障六大方面提出21项意见。

  党中央在本意见中将对台问题的总体方略上对闽台融合发展进行了部署，从提升台胞的身份认同感、重塑经济产业合作格局、打造夏金和福马等“同城生活圈”等方面提出了具体工作要求。

  在党的全面领导下，福建担负起建设两岸融合发展示范区的主体责任，将为最终问题、实现祖国完全统一探索出新道路。

  美国2023年8月CPI同比（非季调）3.7%，略高于预期的3.6%，明显高于前值3.2%；核心CPI（非季调）同比4.3%，持平预期，低于前值4.7%。CPI数据公布后美债收益率、美元指数冲高回落，标普500和纳斯达克收涨、道指收跌，黄金、原油基本收平，美元兑人民币重返7.27一线。

  通胀上行风险大于下行风险。今年剩余时间内，能源通胀可能逐步转正；核心商品通缩将收窄甚至有可能再转正；非住房核心通胀可能随薪资增速放缓；住房通胀可能因房地产市场复苏复燃。整体而言，通胀上行风险大于下行风险，可能迫使美联储在第四季度再次加息。

  短期而言，受基数效应影响9、10月将是年内核心CPI低点，第四季度将有所反弹。当前欧美市场通胀预期延续上行，埋下了美联储加息预期再次校准的伏笔。

  外汇商品美债利率与债券共同基金投资行为——全球资金流动监测仪2023年第九期

  本期焦点：2023年以来，共同基金对全球债市由2022年以来的持续净卖出转为阶段性净买入。我们讨论了不同美债收益率中枢下债券共同基金投资行为的变化。

  2023年8月，资金流出美国股市，大量流入中国大陆股市，不过大多数来自仍为内资。

  2023年8月，资金继续流入美债，新兴市场债市在7月短暂净流入后再度转为流出。资金流入国债，通胀保值债券再度转为流出。虽然利率继续上行，但是银行贷款流量持续回升。资金流入长久期和中久期。

  欧央行9月议息超市场预期落地25bp加息，认为利率已至“可维持”水平，同时将经济预测往滞胀方向调整。欧元兑美元进一步下行，符合我们的预期。在随后公布的美国韧性经济数据的打压下，欧元兑美元顺利跌破年线支撑。

  欧元区正处于增长缓慢的低迷增长期。本轮经济放缓除了和去库有关，还因承受了来自地产周期的压力。施纳贝尔指出，能否实现“软着陆”在很大程度上取决于菲利普斯曲线的斜率。在固定资产投资保持高位、劳动力市场强劲、实际收入回升支持消费等要素的支撑下，若欧元区的曲线后续遵循美国的老路，实现“软着陆”的可能性也同样存在。

  核心通胀下行势头或可得到保障，欧央行将郑重进入高利率维持期。但鉴于核心通胀粘性不弱，欧央行可能并不会轻言降息。当前欧央行相对美联储的“超”窗口彻底关闭，加上基本面美强欧弱的格局将延续，这些都将施压欧元兑美元进一步走弱，欧元兑人民币震荡偏弱。

  本期关注：8月末，减半征收印花税政策、密集的地产宽松政策出台，长端债券利率上行较快，怎么样看待9月同业存单利率走势？

  从资金面来看，8月资金价格上行，且上行速度明显快于同期季节性水平。从后续走势来看，在地方债发行继续放量、央行防止资金空转、稳汇率的背景下，资金面波动加大，9月资金面料仍会偏紧，对债市短端形成利空，着重关注9月央行降准以及MLF续作规模。整体看来，9月资金面利空同业存单。

  从融资需求来看，9月作为季末月，信贷读数为3季度最高，政策面来看，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会8月18日联合召开电视会议，强调要注重保持好贷款平稳增长的节奏，适当引导平缓信贷波动，预计9月票据利率将从低位反弹。因此9月融资需求对同业存单偏利空。

  需求方面，8月资管类产品的配置力量继续分化，但总体仍增持同业存单，8月最后一周，债市利率回调，基金行为转向防御，对短期限的同业存单的增持力度反而加大。供给方面，9月同业存单到期量为21134亿元，发行压力较大，净融资大概率仍为负。

  综上，9月融资需求、资金面对同业存单产生直接利空。从机构行为来看，债市利率向上回调，基金行为转向防御，对短期限的同业存单的增持力度反而加大，但需警惕债市回调幅度加大导致基金行为由降久期变成降仓位。同类资产比价中，同业存单优势并不大。展望9月，同业存单收益率可能向上调整，调整幅度取决于资金面收紧幅度与票据利率上行幅度，警惕债市回调幅度加大诱发资管机构降仓位。

  上周流动性：上周公开市场操作净回笼6640亿元，R007均值为1.94%，高于7天逆回购利率81bp，1年期股份制银行NCD发行利率均值为2.31%，低于1年期MLF利率44bp，隔夜回购占比均值为90%，等于90%的警戒线；信用债净融资为正。

  央行操作和市场前瞻：本周逆回购到期14090亿元，NCD到期4012.70亿元。本周国债计划发行2只，发行额1550亿，净融资额1048.4亿；本周地方债计划发行54只，发行额2572.0786亿，净融资额1307.85亿；本周政金债计划发行2只，发行额190亿，净融资额140亿。

  CMBS和类REITs均为以不动产为底层资产发行的证券化产品。因为二者在底层资产的遴选标准上有相同之处，在实务中易造成混淆，然而在交易结构、会计及税务处理、信用评估逻辑和风险处置等方面存在很明显差异。

  从融资人视角来看，CMBS本质是不动产抵押贷款证券化，直接基础资产为贷款债权，未转移不动产产权，结构相对比较简单，业务周期短，税负成本低。类REITs本质是不动产所在项目公司股权的转让，相较CMBS因避节税的诉求而有必要进行资产重组，结构较为复杂，税负成本高，但可改善融资人杠杆指标。在账面指标改善诉求不大时，融资人通常基于融资便利性和低成本而优选CMBS。

  从投资者视角来看，CMBS外部增信普遍是融资人或其关联方做担保或差补义务，属于强约束，而类REITs外部增信普遍是融资人或其关联方因拥有优先回购权支付的权利维持费，融资人不存在强履约义务，偶有类REITs辅以流动性支持等强约束的外部增信。叠加类REITs拥有底层资产的所有权和处置权，而CMBS专项计划仅拥有底层资产的抵押权，触发风险事件时类REITs对底层资产的处置力度强于CMBS。因此CMBS某些特定的程度上可轻资产、而需强主体，而类REITs更需强资产、可适当弱主体。

  随着高端制造产业的发展，作为产能配套的专用自动化设备企业也批量崛起，成为装备行业成长性最为突出的方向。但与此同时，由于应用方向高度集中、下游扩产节奏变化快，怎么样看待自动化设备企业的长期发展空间和增长稳定性，也成为银行业务部门评估其合作价值的关键。本报告从专用自动化设备企业的典型发展规律和底层能力出发，梳理出业务拓展能力的评估框架，以供参考。

  专用自动化设备企业批量崛起，增长空间和持续性成为业务合作的关键考虑。专用自动化设备是指应用于特定行业自动化生产设备，随着我们国家高端制造产业的发展，专用自动化设备企业也批量崛起，锂电设备、光伏设备、3C自动化设备等方向涌现出一大批优秀企业。专用自动化设备成为“硬科技”代表性方向的同时，如何评估其长期发展空间和中期稳定性也成为商业银行把握其业务机会的关键。

  平台化发展：减少单一行业依赖，打造持续增长曲线。专用设备的订单与下游特定产业高质量发展高度绑定，下游发展也决定了整体订单规模和订单释放节奏。由于新兴起的产业产能建设的不均匀性，设备订单通常也会呈现出较大的波动。订单通常在下游产业的成长期爆发，随后可能因为下游需求量开始上涨的放缓而快速回落，订单驱动力从新增产能转为存量更新。而设备企业的平台化发展是指通过打造新产品进入新的下游，实现从单一行业向多行业发展，减少特定行业订单波动性的同时，打开新的发展空间。

  底层能力越强，跨领域拓展能力越强，长期发展空间越大。自动化设备的底层是制造工艺，而工艺的底层则是核心零部件和控制算法。越底层的核心能力可复制性越强，工艺可以在不一样的行业复制应用，控制算法和零件则能够打造不同的工艺技术，拓展性更强。独特性和参数的领先性是评估工艺层面能力的关键，而自制率则是评估零件层面能力的关键。

  偏光片具有较高的生产壁垒，前工序是核心环节。偏光片（Polarizer）全称为偏振光片，可控制特定光束的偏振方向。LCD面板显示模组使用上、下两张偏光片，OLED则通常只使用一张偏光片。偏光片生产流程具有较高生产壁垒，分为前、中、后三段工序，前工序是核心环节。

  TV面板大尺寸化驱动面板偏光片需求上升，但扩产行动将使得行业中长期供过于求。偏光片需求与面板需求变化具有同步性，从需求面积看，根据Omdia数据，2018-2022年TV平均销售尺寸年均增长率为2.7%，预计面板平均尺寸将继续增长，因而2023-2026年偏光片需求面积CAGR为5.1%。从偏光片供给端看，2022年偏光片产能供给高于需求13.4%，预计2023-2026年偏光片面积产能CAGR 为7.9%，供给增速明显高于需求增速，行业中长期供需失衡将加剧。

  灰氢为主，绿氢替代需求大。从氢来源看，现阶段化石燃料（煤、天然气）制氢全球占比近80%，绿电制氢占比非常少，但却是公认的在未来大规模取代灰氢的方式，据国际能源署预测，2050年绿氢占比有望从现阶段的不到1%快速提升至60%。

  绿电制氢短期目标明确，地方规划显雄心。我国氢能顶层设计文件《氢能产业高质量发展中长期规划（2021-2035年》提出，到2025年可再次生产的能源制氢量的目标为10-20万吨/年。从地方政策文件看出，基于优质的风光资源分布，全国有明确的绿电制氢目标的省份基本都在三北，通过统计各省规划，2025年绿电制氢规模累计约100万吨/年。

  绿电制氢迎来快速增长期，短期增速明显，长期需求量大。受益于上游风电、光伏装机规模的快速提升和度电成本的不断下降，绿电制氢长期前景广阔，电解制氢装备制造正迎来扩产高峰期。大标方（即提升单体产氢量）、低能耗是设备发展的新趋势，从技术路线看，碱性电解是现阶段国内市场主流技术，PEM电解技术渗透率未来有望提升。

  绿电制氢经济性分析：电费是绿电制氢的主要成本，占比超70%，除此之外，还包括设备、人工、维护和原材料等另外的成本。风光资源好的绿氢项目成本可接近灰氢。我国三北地区风光资源禀赋好，部分风光项目度电成本可到0.2元/kWh及以下，以此测算，绿氢成本已可降至15元/kg以下。当上游电价到0.1元/kWh或接近时，碱性路线的制氢成本与煤制氢打平，PEM制氢成本与天然气制氢打平，加上自身绿色属性，优势显著。电价、电耗、年运行时长、项目总投是影响绿氢项目的几个重要的条件，电价和电耗降低是提高绿电制氢竞争力的关键。

  加氢站是氢能供应的渠道和中枢环节，是燃料电池车充装燃料点。以站外制氢为例，氢通过长管拖车或管道等方式运输到加氢站后，在站内进行压缩、存储、加注等操作。我国加氢站规划明确，补贴政策整体呈现逐步退坡的趋势。我国各地对加氢站的2025年规划总数超过1000座，其中广东以200座遥遥领先。补贴方面，大致上可以分为建设阶段一次性补贴和运营阶段对氢气销售的价格补贴，均呈现逐年递减的态势。我国已成为全世界加氢站数量最多的国家，但仍略不及预期。截至目前，我国加氢站数量共超过350座，主要分布在东部，也是较早开始燃料电池研发示范的地区，广东以超过50座加氢站遥遥领先。

  加氢站现阶段市场规模较小，短期内政策导向性强，年新增市场规模有望在“十四五”期间翻倍。现阶段我国加氢站年新增市场规模在15~20亿，若要实现2025年全国超过1000座加氢站的目标，2025年新增市场规模将有望超过40亿，累计接近150亿。高昂的设备和原料价格使现阶段加氢站成本居高不下，利用率提高和设备/原料降本是提升加氢站毛利率的关键。加氢站限制要求逐步放开，建设将提速。若要完成规划目标，未来3年年均增速将超80%（按现行发展速度，完成目标较困难），加氢站长期发展与氢燃料电池汽车渗透率以及下游其他应用环节需求量互相影响。加氢站加注压力和能力逐步提升，油氢合建站比例逐步提升，是降本增效主要方式。

  加氢站开发建设环节一家独大。加氢站建设主体种类众多，涉及能源石化/燃气/钢铁/燃料电池/化工等类型，中石化是全球拥有加氢站最多的企业，截至去年底累计建成98座。加氢站设备集成商市场集中度较高。该环节核心竞争力是工艺集成、整站控制管理系统研发和调试、售后服务和批量化降本能力，CR5超过70%。加氢站核心设备有压缩机、储氢容器和加氢机，三者总成本占比超60%，国产替代正在加速。

  行业研究硅片产业链持续升级，过剩趋势下探寻细分机会——光伏系列报告之二十四

  硅片为光伏核心主材，相关的产业链包括硅片制造、辅材制造及产线设备。其中，硅片制造可分为拉晶和切片两大环节，辅材制造以石英坩埚、金刚线为主，产线设备中的单晶炉和切片机是核心设备。

  行业概览：短期原料供应紧缺带动相关产业链盈利增长，但难改阶段性过剩趋势。近几年硅片产能大幅度的增加，出现过剩问题。然而，受到高纯石英砂供应紧张影响，叠加硅料降价及利润转移，高纯石英砂、石英坩埚、硅片制造等相关产业链的近期盈利能力较强。未来原材料不再紧缺后，供应量增加使毛利率有下探风险。此外，海外保护性政策将导致部分产能外移。

  行业研究清理洗涤设施：芯片良率的保障者，国产替代先行领域——半导体前道设备系列之五

  清洗，贯穿半导体产业链，为芯片的良率保驾护航。清洗工序，作用是针对不一样的工艺需求对晶圆表明上进行无损伤清洗以去除半导体制作的完整过程中的颗粒、自然氧化层、金属污染、有机物、牺牲层、抛光残留物等杂质，目的为避免杂质影响芯片的良率和产品的性能。整个工艺贯穿半导体产业链，应用环节包括硅片制造、晶圆制造、芯片封装。

  我国眼科疾病患者基数较大，眼科医疗服务需求持续不断的增加。眼科是研究发生在视觉系统，包括眼球及与其相关联的组织有关疾病的学科。我国是世界上盲和视觉损伤患者较多的国家之一，目前近视患者人数约为7亿，白内障患者人数或已超过2亿，干眼症患者人数约为3.6亿。眼部疾病患者人数的增加及年轻化推动了眼科医疗需求持续上涨，2021我国眼科医院（专科医院）诊疗人次已达到4341万，2017-2021年复合增速为13.3%。

  人工晶状体及角膜塑形镜为眼科高值耗材中占比较高的两个细分领域。眼科高值耗材是指用于眼科疾病治疗的一系列高值医用耗材，包括人工晶状体、人工视网膜、人工角膜、角膜塑形镜等。行业整体壁垒较高，属于多学科、跨领域的技术密集型产业，在研发技术、生产的基本工艺、人才及品牌等方面均构成了较高的门槛。其中，人工晶状体及角膜塑形镜是目前行业中发展较快、关注度较高的两个细分领域。2021年我国眼科高值耗材行业市场规模为114亿元，人工晶状体及角膜塑形镜分别为27、30亿元，市场占比分别为24%、26%。

  集采降价有望进一步释放产品需求。人工晶状体及角膜塑形镜终端价格较高，高端产品均在万元以上，成为了限制产品渗透率及行业加快速度进行发展的主要的因素。2019年起，全国各省份或地区陆续开展了人工晶体的集中带量采购工作；2022年河北省开展了省际联盟角膜塑形镜的集中带量采购。从集采结果来看，人工晶状体及角膜塑形镜降价幅度均在50%左右，产品价格的下调有望释放临床需求，逐步提升国内渗透率及国产替代率。

  9月14日，人民银行官网公告，决定于2023年9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。本次下调后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。

  我们在9月5日发布的货币政策与流动性月报《降准窗口开启》 中精确指出，9月降准有望落地。本次降准反映了政策当局的三重考虑：一是补充超储，维护银行间流动性合理充裕；二是释放中长期资金，降低银行负债成本，加强金融业服务实体经济的可持续性；三是适时降准，同时通过在离岸市场发行央票、调整外汇存款准备金率等方式维护汇率稳定，反映了货币政策以我为主、兼顾内外平衡的考量，体现了维护汇率稳定的能力和信心。

  短期来看，本周前四个交易日国债期货均收涨，料为押注降准的资金提前入场抑或是近期股市下跌，因此降准前债市已有计价，降准发布后，债市收益率并未进一步下行。有必要注意一下的是，短期利空债市因素仍存，基本面数据改善持续性暂时无法证伪，预期改善将短期主导债市走势，不排除后续增量政策出台继续改善预期；资金面方面，降准落地后，市场对短期资金面仍然担忧。中期来看，历史上在降准大周期下，10年国债收益率趋于下行。近年来降准后6个月的10年国债收益率普遍低于降准公告日的收益率，平均下行幅度约16bp，仅有2次收益率小幅上行。本次降准虽然对短期债市走势影响较小，但意味着半年周期来看，货币政策仍然宽松，债市仍然没有趋势上行的风险，债市收益率若上行超过2.7%是较好的机会配置。

  （作者：郭再冉，何帆，顾怀宇，郭于玮，鲁政委；发布时间：2023年9月16日）